通脹失控，加息預期升溫，股「JOY」將至？（2021年5月18日）

在薯圈裡有一個很有意義，有關通脹和利率的討論，真的高汁，所以決定成文公諸同好。

問：通脹上升導致原材料格價上升（定相反？），從而增加公司成本，減少利潤，所以股價跌？

答：這個說法其實有少少財演式的推論。要回答這個問題，第一，我們要知道公司的成本結構。如果公司的成本很少是大宗商品（例如顧問公司），那原材料格價上升又如何影響利潤？第二，我們要知道公司的定價權。如果公司能把成本上升轉價到消費者，那理應對利潤影響微，就像近日好可口可樂、寶潔P&G、個人護理用品製造商金佰利（Kimberly-Clark）（已宣布已經或將會加價，應對成本上漲。更甚是，後通脹時期，原材料格價下跌，公司很大機會不減價，那時公司就能享受高利潤。第三，我們要知道公司的資產結構。如果公司的資產與原材料有正關聯（如石油、鐵礦公司），那原材料格價上升對公司有正面影響，相反，如果資產是機械厰房（如TSMC），那建厰維修的成本就可以因而上升減少利潤。因此，同一情況，對不同公司可以是利好，也可以是利空。如果不細看固中因由，就得出問題中的結論，無疑是把問題過份簡化而失去說服力。

問：常言道：「通脹導致利率上升〔聯儲加息），從而導致估票下跌？」為什麼會是這樣？

答：這裡要先弄清楚，這裡的通脹是指通脹預期，而非實際通脹。因為市場看的，不是過去物價漲了多少，而是未來通脹如何影響公司未來的盈利。學院理論認為，公司的價值（估值）是把未來的現金流，用一個「折現率」，把未來一連串的現金流折現到現值，就是公司估值（詳細這裡就不多談，想了解現金流折模型的基礎概念，可以看看麥加文兄的看這段片，討論了現金流折現，講得幾好）。

折現率其中一個組成部分是通脹預期（風險）。太詳細理論的就不說了，通脹和估值的關係大約是：

通脹升溫 --> 聯儲加息減低通脹 --> 無風險利率上升 -->（假設所有假設不變）折現率上升-->現金流折現的效應更大-->公司估值下降。所以如果通脹預期上升，那大家就要求更大的回報去補償呢個風險，導致估值下降。

這裡留意是說「估值」，而非「股價」，因為 「股價」是供需的問題，而利率預期只是影響供需的中一個因素。

問：網友提出Paul Volcker（保羅。沃克）在80年代，美國提高聯邦基準利率導致「沃克衝擊」，今次會不會重演？

答：問題出在背景。「沃克衝擊」當時是當時出現的是惡性通脹，有過高的需求。現在是極低通脹和經濟衰退，轉變為正常通脹，而今次整個貨幣政策的主調是保企業，從而保就業，再推高消費同通脹，而這個目標明顯仍未做到。值得一提是，因為有需求才會引發勞力短缺而調升工資，調升工資預期又會加大需求，從而引發通脹，所以加息和通脹其實是經濟向好的一個表徵。因此，正常通脹並非一件壞事。

其實FED今次有個利率的dilemma。因為FED今次考慮加息，不單是通脹因素，更重要是要同時考慮對實體經濟的傷害，以及自身資產負債表的問題。現在收窄銀根，加息是否真的有好處？以目前的資產負債表，FED大幅加息等於自殺，還息都還死FED。因此，可以想想這個加息預期可以去到幾高，同埋係唔係短期會出現？

 

最後有谷友提出：「通脹與利率關係經濟學仍未有共識，一般講利率下降，通脹就會升，所以美國QE咁勁，有些人認為會好像日本以前QE後出現惡性通脹，但最終沒有出現。解釋有幾個：第一惡性通脹已經出現，只不過全部投放於到資產市場，最終會反映在日常用品，所以大家要買定槍，同掘地洞等暴動出現。另一個係美金是主要貨幣，別人先出事也未到美國，所以最終反而流向美元。因為不管美元如何貶值，美元相對還晰世界最信得過的貨幣，而出入口只要用美元結算，就不會有太大影響；而不相信美元的人，應該會買黃金或加密貨幣」（原文經修飾）

因此，結論就是，通脹、加息，可以利好亦都可以利空， 其實就係睇投資者如何解讀。所以，與期猜測通脹或者加息，是利好定利空，不如通過資產配置，分散投資的方法，減低這一不確定性，降低加息帶來的影響。

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