今次業績分享來到福壽園，跟大家簡單看看，重點關注了一下幾個點，作為思考記錄。這次分享同樣主要是財報分析，具前膽性的論述就放到PATERON（LINK）（無辦法，有些野真的不方面明言，也不想引戰）
中期業績下滑，預期之內。2022年上半年營收9.06億（2021年：11.42億），同比下跌20.6%。其中：墓園營收7.28億（2021年：9.69億），殯儀1.64億（2021年：1.62億），其他0.22億（2021年：0.17億）。
明顯看到營收下跌的原因是墓園營收減少，而原因跑不掉是疫情關系。三月中旬至五月底期間，如上海、瀋陽、哈爾濱受疫情影響較大，特別是上海疫情，公司旗下最大的兩家墓園，上海福壽園和福壽園海港陵園暫停營業時間都超過了60天，上海、瀋陽、哈爾濱的四家盈利能力較強且收入佔比較高的墓園的收入同比下降2.1億元，單計上海上半年營收也減少1.7億，比去年同期下降了43.7%；四個地區合計及上海地區單區的營收已占整個2.36億營收下跌的87.1%及70.5%。
再細看墓園營收的價量分析。營收減少主要是因為銷量減少2,187座或26.8%，但公司卻沒有因銷量壓力而降價反而有所上升，保持其單價盈利能力。上半年墓地平均銷售單價增長1.3%，可比較墓園的經營性墓穴平均銷售單價增長2.5%。如果剔除前面所說的四家墓園，其他墓園上半年經營性墓穴的平均單價在疫情期間上升超過7%。可以放心的是，管理層表示「在整個銷售恢復階段，他們沒有發現消費降級的情況，反而疫情令大家重新思考了生和死，令一些人不那麼排斥、談及殯葬和身後事的安排」，即是當業績回復正常，就是公司增長再現之時。
事實上，墓地是一種稀缺且不會過時貶值的產品，遲些賣也沒有問題，橫豎公司也不缺錢，待環境好些時再賣個好價錢對公司更好。相反，某些行業是必須降價的，可能好像電子產品過時貶值快，有時可能好像內房背負高債務，有現金流及生存危機而被迫割價套現金，福壽園恰巧就沒有這兩個問題。因此，如果公司為了短期的業績好看而降價，小薯反而對公司的決定有所懷疑。
相反，雖然殯儀服務收入是增長的，但是旺丁不旺財，可比設施服務客戶數量同比增長4.4%，人均消費卻下跌8.1%。這是因為殯儀價格是有可類比的服務市價，而殯儀服務也跟墓地不同，這刻不接這個客，這個客就會就此失去，設施也不會有任何收益。因此公司寧願減價，也會承接客戶的殯儀服務，以最大化設施的使用率。另外，殯儀服務客戶數量出現同比增長，其實顯示人員活動受限的影響並沒有想像那麼大；人均消費下跌當然有著疫情的影響，但小薯認為更大原因是經濟下行，令到消費者對消費更審慎所致。即使福壽園的目標客戶是中高收入的人群，但這群人也不可以完全無視宏觀經濟的壓力。
經營利潤率，淨利率有所下降。本期間經營利潤率45.1%，較去年49.5%有所下降。主要原因有三點：一、高利潤的成熟墓園如上海、遼寧因疫情影響導致收入下收，再傳導至利潤層面。二、折舊和攤銷金額是一項相對固定的支出，加上本期間也有新收購和新建專案的墓園資產和長期資產，導致折舊和攤銷金額上升；及三、人員工資彈性相對較少，金額上雖然依然下跌，但占收入的佔比則較去年提升3%至23%。
如果從分部看，墓園服務的經營利潤率為53.9%（2021年：56.8%），下跌的主因是成熟的墓園（如上海、遼寧）收入降低，變相拉高了發展中但的經營利潤率較低的新收購公墓的盈利貢獻。殯儀服務分部的經營利潤率為13.3%（2021年：15.4%），下跌的主因是高附加值項目受到人群聚集的限制無法提供，拉低了人均消費。原因已在上文討論，這裡不述。
歸屬母公司的淨利潤2022年上半年2.61億（2021年：3.67億），同比下滑28.9%，歸屬母公司的淨利潤率從去年的32%下降為29%，基本上是因為經營利潤率下跌所致。
分派比率增加。早前公司承諾派息率不低於當年本公司股東應占利潤的35%，並預期未來派息率仍將逐年提升至當年本公司股東應占利潤的60%或以上。自2013年上市以來，公司的分派比率大約在27%至30%，一直保持相對穩定的股息報酬。於本期間，每股股息為5.64港仙，分派比率提高到41%左右，這一分派比率兌現了公司的承諾，亦明顯是向股東表達了管理層對業務發展的正面看法。公司賬上有淨現金人民幣19.5億元，而本期經營活動產生的淨現金約2.41億港元（還是有疫情的影響下），相信加派問題不大。當然，心水清的讀者，就會發現本期的分派比率提升，不是因為股息金額上升（事實上由2021年中期起都沒有上升），而是利潤下跌，可是當一切回恢正常，相信提高股息金額是可能的。
向外並購出現困難。本期間公司完成了對遼寧觀陵山藝術園林公墓有限公司餘下10%股權的收購。另外，公司也收購了涿鹿元寶山的股權，分四筆共注資6300萬元獲得涿鹿元寶山的70%的股權。該公墓面積約1.33萬平米。每平米單價約6766元/平米。不過，這項收購也是去年十月簽回來的項目，所以實際上本期間是沒有新收購項目。這兩年並無大額並購，並購速度明顯低於前些年。可能是疫情原因，但至少反映向外並購出現困難。
生前契約發展迅速。福壽園於2016年成立生前業務事業部，於2017年銷售了1174份合約，到2021年則銷售了13,764份，到今年上半年已累計簽訂了7,834份合約，較上年同期增長17%（上年同期：6,694份合約）。增長百份比看來不高，但是考慮到2021年上半年生前契約簽訂了6694份，同比增長159.56%，而本期間在疫情的影響下，在高基數的情況下仍然增長17.03%，其實還是不錯。
海南通遠股權投資基金應收款。2021年年報裡，公司曾經預告這個基金會於2022年解散。當初這個基金投了3億，現在按本金收回，已收回4400萬，還有2.6億沒收回，並列為應收帳款。中期報說是有擔保的，但看擔保方的財報，連續三年經營活動現金流出，負債與所有者權益比率不斷上升，速動比率不斷下跌，或多或少也有一定壞賬風險。即使全部收回來，這三億一年半下來只得一次性收益1320萬（4.4%回報率），六大國有銀行存款利率均值2年期存款大約是2.7%至2.95%，簡單的按3%計算年回報，利息也有1350萬，所以嚴格來說，這項投資以風險資產來看是虧本的。（小薯有另外一項較「另類」的想法，就會放到PATERON裡（LINK））
江西婺源墓園訴訟糾紛結果。2015年，公司收購江西婺源的一個墓園，而這個墓園涉及訴訟糾紛，現在判決結果是要公司賠1780萬。2021年財報說，五宗訴訟涉及申索金額合共約為6338萬，現在能用1780萬處理掉，算了不幸中的大幸？2015年以4934萬收購萬壽園75%股權，2018年以450萬在拍賣中收購萬壽園25%股權，12宗法律訴訟，7宗在2020年用230萬解決了，餘下5宗在本期間用1780萬解決，共計花費2010萬，即是這個墓園足足用了近7400的代價買來，值不值自有官論。可是，這一連串從2015年延續至今的官司正是墓園收購有機會收購到毒資產的隱性風險。便宜沒好貨，好貨不便宜，希望管理層能引以為戒。
其他關於重點。—、少數股東權益占比10%，但卻獲得20%的淨利潤。二、環保火化機營收370萬，上半年簽訂了5台交往海外的火化設備訂單，7月再簽訂了兩台海外火化設備訂單，但暫時看不到大發展可以獨立成業務。
整體來說，小薯對這份業績算是合乎預期之內，就是海南通遠股權投資基金的應收款有些礙眼。福壽園做的一個相對容易的生意，80%以上是賣墓地，15%左右是殯儀服務，不到5%其他業務，這些都是穩定的慢生意。只要不搞大多花臣野，穩打穩紮，埋頭苦幹去，小薯相信回報不會太差。
由於疫情反復，老實說對所有企業經營都帶來了一定的壓力，但從目前上市公司公佈的上半年業績來看，小薯覺得福壽園是通過了「壓力測試」。在未來經濟不確定性加大的背景下，福壽園在經濟下行的情況下，也不失是一個穩妥的選擇。當然有些人會擔心政策的問題，但管理層反而表示「非常希望政府的法律落地，對待政策出臺是比較正面的態度的。因為政府法規落地不管是從哪個角度來看對福壽園絕對是個利好的消息。」中期報更直接引用國家民政部主管的中國社會報刊登署名文章「要加快殯葬領域「放管服」改革，公益的歸公益、市場的歸市場，徹底解決公益性與經營性殯葬服務機構不分的問題」。我們作為長期的價值投資者，著重是長期股息回報和價值增長，既然公司實踐到他的股息政策，而大方向的投資邏輯不變（中國老齡化上升、城鎮代提速、火化率提升、消費升級），那就不用太擔心短期的業績和股價了！
公司今年的利潤營運情況就說到這裡，因為進一步的營運情況會涉及一些前膽性的想法，所以公司的營運情況和前景，小薯就會放到PATERON（LINK）發佈，有興趣的朋友可以JOIN小薯的PATERON。
沒有留言:
發佈留言