首程2020年業績：業績尚可，機中有危，仍有未解之謎（2021年4月3日）

 

小薯過去一個月公私事疊加起來，忙到HIGH HIGH，基本上每天過著休息3-4小時的非人生活，BLOG和YOUTUBE都沒有時間更新。現在叫做回歸人間，做完別人的業績，終於可以看看自己投資的公司的業績。3月26日盤後，小薯早前介紹過的中國停車第一股首程控制股(00697.HK)公佈2020年度業績公告，現在我們一起看看一些重點。稍後會推出聲音導航版。（4月4日加入聲音導航版本）

營收利潤實現高速增長，業務轉型導致毛利率下行。2020年公司實現營業收入7.1億港元，同比增78%。財年期內，停車出行業務和基金管理板塊的收入分別占總營收的68.1%和30.2%，對比2019年分別為33.2%和33.9%，而佔25.7%的的礦石貿易業務徹底剝離，加上2021年初出售首鋼資源，標誌著公司業務轉型的完成第一階段。期內公司毛利率為24.8%，較去年同期下降了26.3個百分點，管理層解釋，毛利下降一方面由於停車出行業務規模的大幅增長，整體收入成本結構發生較大變化，停車出行業務規模超過基礎設施不動產基金管理業務規模。另一方面部分停車項目，如機場等交通樞紐類項目，受到疫情影響，毛利較正常水準有所下降。

公司擁有人應占溢利6.6億港元，同比增長48.7%。假設剔除首鋼資源的分成，則公司擁有人應占溢利由2019年的1.5億港元，上升至3.2億港元，同比增長超過1倍。反映公司的核心板塊業務所成長。

停車板塊收入增長強勁，首度實現盈利，但自營車場仍要努力。停車出行業務全年實現收入4.8億港元，同比提升171.8%。同時實現分部利潤1.4億港元，是停車出行業務創立以來的首次盈利。可是，深究一下，盈利的主要來源是與萬科的合營公司的利潤分成。合營公司的利潤分成全年有3.4億港元，半年業績顯示上半年利潤分成為3.3億港元，意味下半年分成為0.1億港元。業績未有披露利潤構成，需要等年報出爐才能知道。小薯翻查2019的合營公告，另外2021年3月29日的有關合營的持續關連交易的公告（委託萬科就合營公司項下的中國廣州市和佛山市停車位提供停車位銷售服務），相信利潤主要來自合營公司的停車資產的重估收益（公允價值變動）或者銷售收益。可是小薯傾向估計是前者，如果真的是這樣，合營公司的核心盈利分成估計1.8億港元。

如果把以上合營公司的利潤分成剔除，停車出行業務仍然是虧損狀態，由2019年的4800萬港元上升至2020年的2億港元，且虧損率由2019年的27.1%上升至41.9%。根據管理層表示，停車出行業務，EBITDA為港幣4.2億港元，相較去年增長1,564%。同樣，假設EBITDA是包含了合營公司的利潤分成，即自營業務EBITDA為0.8億港元，那停車出行業務的巨額虧損可能就是因為公司的停車資產的使用權資產的折舊，這也反映在大幅上升的租賃負債和對應的財務成本。

基金業務穩健增長，但增速放緩。基金板塊期內實現收入2.1億港元，同比增長17.7%，實現分部利潤1.8億港元，同比下降5.3%，若剔除2019年發生的一次性收益影響，板塊淨利潤同比增長25%。業績中沒有提及基金規模，但管理層表示整體管理規模仍在穩步增長（小薯：那本人解讀即是增長不多，對應中期業績只增長1.2%，相信到整年增長不會太強勁），那「八億時空」和理想汽車於2020年上市，那相關收益反映在那裡？這個可能要等年報才能解答。

其他特別關注點。看看公司的財務狀況表，預付款項、按金及其他應收款項、應收賬款、應付賬款、其他應付款項、撥備及應計負債等經營資本均大幅上升，淨升幅達2.3億港元。另外，經營活動所得之現金淨額亦由2019年的2.5億港元大跌至2020年的6300萬港元，即使是2018年也有1.2億港元。特別是「償還租賃負債」的租金支出現在是到融資活動之現金流量，2020年達2.7億港元，如果把這部分調整至經營活動所得之現金淨額，公司的經營活動出現現金淨流出約2億港元。這裡是否反映的現金被經營資本壓住？是短暫還是長期？還有，下年不會再有首鋼資源達2.4億港元的股息收入，加上公司承諾每年7億港元的股息，總共有11.4億的現金流缺口，可能看看管理層如何應對。雖然公司2021年出售首鋼資源有14.4億港元，配售新股也籌4.2億港元。不過，往後會否繼續發債？發新股？還是只是今年的經營活動現金流特別低？那就要等年報看看有沒有解答。股息方面，雖然全年實現股息分配港幣7億元。可是看看派發，2019年中期及未期分別派2億港元和5億港元，而2020年中期及未期分別派3億港元和4億港元。實際上未期息是有減派的情況出現，那是否已反映上面的現金流問題？

剝離鐵礦業務實現戰略再聚焦，再融資持續投入深化停車業務“護城河”。公司於2021年2月公告計畫將持有的首鋼資源的股權出售，同月完成4.2億港元的戰略配售，而公司多次再融資均投入到新業務的創新和發展，均與公司轉型新業務的戰略方向一致，小薯預計未來公司停車出行業務的護城河將不斷加深。

停車業務的發展潛力開始確立，基金管理業務釋放出協同效應。期內公司的雙核心主業之一的停車資產管理業務，其核心競爭力和發展路徑在期內進一步確立，亦有所推進。另外，首獅昌泰（基金管理業務）委託首程管理該項目的停車場，反映出兩項業務的協同效應。

結語。無可否認，如小薯在介紹公司的影片所說，現時國內停車行業分散度高、科技含量低、管理效率差等問題十分突出，且缺乏行業領軍型企業，整合和市場開拓空間巨大。作為先行者將會有著強大的先發優勢，公司已而形成京津冀、長三角、西南區與大灣區四大核心區域並舉發展的格局，夯實停車行業的龍頭地位，加上行業的升級轉型，相信公司仍然有較高的天花板和增長目標。可是，從現金流的情況看，公司的業務仍是開發階段，未到穩定期，往後相信會有不少的集資行動。在開發階段，首程在損失每年首鋼資源可貢獻的穩定收益的情況下，能否靠尚未穩的停車出行業務和基金管理板塊，保持持續盈利，相信會成為對首程控股的重大考驗，也是投資者的最大風險。

最後，小薯對這份業績總結一句：「業績尚可，機中有危，仍有未解之謎」