拼多多的萬億元農產品願景，又一齊對下答案。

2022年6月9日星期四

拼多多的萬億元農產品願景，又一齊對下答案。

前排小薯寫了一篇超長的業績文，反應不錯。原本是想休息一下，偷懶一兩個星期不出文，誰知有網友想小薯說一說拼多多（PDD）。

老實說，如果追開小薯的書或BLOG，就知道小薯對PDD興趣不大，所以對PDD也不是追得很貼，因此本身也不太想寫。不過，網友給了小薯一句statement："We expect to continue gaining market share on agriculture and we see potential for agriculture GMV to exceed RMB1 trillion in five years" ，引起了小薯的興趣。

問題一：句子的出處？

這句話的出處是David Liu在PDD 2020年第二季業績發佈會時說的，而David Liu是PDD的 Vice President of Strategy，所以要確立提出以上statement的人不是nobody，而是官方的立場。

問題二：10000億元GMV合理嗎？

根據國家統計局，中國2019年、2020年及2021年第一產業的產值分別為人民幣（下同）70467億元、77754億元及83086億元，而過去10年第一產業增長大約是2% - 7%。假設往後每年增速5%，那2025年第一產業的產值為101000億元。

根據商務部發佈的《中國電子商務報告 2020》，2020年全國農產品網路零售額為4158.9億元，雖然未必是apple to apple，但粗略計，農產品網路零售占第一產業的滲透率大約是5.4%。假設滲透率於2025年提升至20%，即是2025年農產品網路零售市場大約101000億元 x 20% = 20200億元。那PDD預計的10000億元GMV不是不可能。這就意味著PDD大約有50%市占。

問題三：5年2700億元增至10000億元GMV合理嗎？

在PDD 2020年第四季業績發佈會，PDD說過公司的農產品GMV是2700億元。如果2025年達到10000億元GMV，即是複合增長大約30%。這就點出一個問題，2021 - 2025年農產品GMV複合增長30%有沒有可能？

看看資料，根據商務部發佈的《中國電子商務報告 2020》，全國農產品網路零售額為4158.9億元，同比增速26.2%。當中，中國東部、中部、西部、東北部的農產品網路零售額占全國農產品網路零售額分別為62.46%、16.87%、14.75%和5.92%，同比增速分別為27.9%、14.4%、27.3%及44.0%。再看多少少數據，2020年全國 832 個國家級脫貧縣網路零售總額 3014.5 億元，同比增長 26.0%。其中，農產品網路零售額為 406.6 億元，同比增長 43.5%，遠遠高於全國農產品網路零售額 26.2%的同比增速。

依照以上資料，PDD 5年農產品GMV複合增長30%也不是不可能，可是增長側重點就在東北部或西部等地方，也是較多脫貧縣的地方。

問題四：PDD是否農產品網路零售的龍頭？

如上述，PDD說過公司2020年的農產品GMV是2700億元，依商務部的全國農產品網路零售額為4158.9億元去計算，那PDD市占65%，那肯定稱得上是龍頭！事實上，PDD在2020年第四季業績發佈會也稱自己是中國最大的農業平臺，理由是自己擁有高達7.88億使用者數目，是農業平臺中最多人口。可是，2020年的GMV約16676億元，2700億是農產品，那剩下來的13976億就是普通電商業務。那7.88億使用者又有多少是農產品使用者？（大家明白PDD的說法了吧！資料補充：2021年阿里系有9億用戶，當中淘菜菜有9000萬）

可是，根據農業農村部發佈的《2019全國縣域數位農業農村電子商務發展報告》，2018年的農產品網路零售，天貓平臺農產品網路零售額為 994.88 億元，市場份額達 45.71%，占比最大；第二名淘寶的市場占比為 28.35%，二者市場份額約 75%；緊隨其後的是京東、拼多多和蘇寧平臺，農產品網路零售額市場占比依次為 23.77%、1.72%和 0.45%。這裡意味著2018年天貓+淘寶的阿里系農產品網路零售已達1600億。

那誰對誰錯？小薯不再深入考究。可是，即使PDD是龍頭，面對阿里系、京東系的競爭，還有蘇寧、位元組跳動、快手等的後者，PDD真的能保得住50%或以上的市？畢竟阿里系的電商市占由2016年的72%，下跌到2021的56%，所以當市場越成熟，競爭就會越來越大，PDD保50%是否做得到，大家自己判斷。

問題五：PDD這個農業平臺的前景如何？

假設PDD真的能在2025年達到10000億元GMV，那這項業務的價值又如何？以2021年第四季的業績看，12個月GMV為24410億元（2020年：16676億元），全年總收入為939億元，粗略計take rate大約3.8%。

上述2020年的16676億元 GMV當中，2700億是農產品，那剩下來的13976億就是普通電商業務。根據商務部發佈的《中國電子商務報告 2020》，全國實物網上零售額同比增長14.8%，而全國農村上零售額同比增長10.5%，其實這反映下沉市場的增速是較城市慢。無論如何，那我們就非常樂觀的假設沒有基數效應，PDD的普通電商業務到2025平均年增速15%，那到2025年GMV大約28110億，加上農產品10000億，即總計大約總GMV約38110億。

我們先不管過往PDD主力打下沉和農產品市場的情況下，take rate只得大約4%，而未來再深化下沉和農產品市場的策略下如果提升take rate。參考2020年，BABA take rate大約8%（為三大電商最高）、AMZN 15%、ebay 9%、Shopify 3%，那我們假設PDD 2025年take rate可以高達10%。那2025年收入則是約3811億元（約美元610億元）（38110億 x 10%），對比2021年939億元收入有4倍升幅，4年複合增長42%（可是，如果take rate只得5%，那2025年收入則是約1910億元，4年複合增長19%）。我們也可以參考，全球四大既糧商，ADM和Bunge的net margin分別為3.42%和3.12%，那可以想做如果10% take rate，農產品供應商真的有利可圖？

小薯也不管現金流、盈利那些東西，就用市銷率（P/S）好了！小薯再不管BABA、JD、AMZN的業務已非純電商業務，直接看他們的總收入，目前他們的P/S大約是0.6x – 2.7x。另外，ADM和Bunge的P/S分別為0.6x和0.25x。我們又樂觀地當PDD能以1-3x P/S做估值，那2025年估值大約是美元610億元- 美元1830億元，當discount rate ~ 10%，那2022年的估值就是美元415億元 - 美元1250億元（但take rate只有5%的情況下，估值就只得美元210億元 - 美元625億元）。執筆時，PDD市值美元820億元，那可以想像市場的睇法（WARNING：以上純綷小薯數手指去計數，真的不精密，甚至可能錯到七彩，所以千萬不要信這個數）。

問題六：除了以上外，還有其他阻礙10000億元GMV的願景？

其實，大家都知道，大多數農村地處偏遠。為何，PDD能打農業市場？因為居住分散的農民把農產品出售給批發商，再由批發商銷售給城市的零售商等，再銷售給消費者。中間的環節增加了農產品交易成本，以PDD或其他電商就採用Farm to table的形式，減省中間成本。可是，當初有中間商，除了是分銷管道的問題外，還有物流問題。目前，農產品分揀、倉儲、冷鏈物流體系農村都不太不完善，運輸成本較高。JD、BABA至少有自己的物流網路，PDD呢？運輸成本會否侵食PDD的收入？農村不太完善的基礎設施建設是產銷之間的物治流一大阻礙。

另外，農產品電商化也要專業人才去實行。根據中國互聯網路資訊中心發佈的第45次《中國互聯網路發展狀況統計報告》資料顯示，截至2020年3月，農村線民規模為2.55億，占整體線民的28.2%。全國非線民規模為4.96億人，其中農村人口占到59.8%。當農村人口連網也不能上，如果讓他們農產品電商化？根據《2020中國農村電商人才發展報告》，預計2025年人才缺口將增至350萬人。雖然三大電商平台也有向農民提供電商教學，但真的能在5年同填補缺口？