2月3日Amazon公佈了2022年四季季度財報。核數期加上今年農曆新年早了來，小薯只有三個字：忙、忙、同埋好忙！好多業績都只是快看都未detail睇，更不要說出文分析。今天先跟大家分享最有noise的 Amazon業績。 先講結論：
- 大家睇新聞應該都知Amazon今季AWS做得很差，收入增長放緩至歷史低的20%，比20年上半年的情況更差，連續4個季度下跌！一來是因為經歷了21年的高增長（15個月達到了預期2年的成長），高基數下增長一定下跌；二來，經濟前景不樂觀的前題下，客戶也在縮減用量，還者用較平的方案。另外，就是利潤率也連續3個季度下跌，最新利潤率是24%（這裡還有一些tricky位，詳細睇下文），比19年前的利潤率更低。
- AWS主要是To B，而To B業務對經濟情況更敏感，所以在年歐美經濟大概率陷入衰退的前提下，AWS相信23年也不會做得好。
- 相反，零售板塊則比預期做得更好！不單止收入提升，虧損率也收窄。能夠去到庫存同時收窄虧損，主要多得第三方賣家服務收入按年增長20%（原因下面詳談），廣告收入按年增長19%，Prime membership收入也按年增長13%，填回online sales收入按年下跌2%的坑。
- 可是，面對經濟下，商家對於變現率較高的平台依賴就會更高，而消費者對於平價的必需品也會需求更多，這就是Amazon的優點所在。當然，經濟下滑怎樣也會影響Amazon的零售收入，但相對其他公司，Amazon的抗跌力就會高些。
AWS：明日之星變成老鼠屎
過去幾年AWS一直的Amazon在收入增長的新星，而其利潤更是支撐公司整體利潤的頂頭大佬！特別過去數季零售業務負利潤的情況下，AWS就「撐起了成頭家」！可是，到今季（甚至應是上季開始）就成為了Amazon的老鼠屎！
今季AWS收入214億美元，增長按季大幅減少7% 到20%，明顯不符合市場預期。雖然市場都預期歐美企業自Q3起降本增效，減少IT開支，但對比Microsoft的Azure收入增長按季只是減少4%，有31%按年增長（Q3：35%）；Google的GPC 收入增長按季減少5.6%，仍有32%按年增長（Q3：37.6%）。AWS增長按季7%，只有20%按年增長（Q3：27%），AWS增長放緩的幅度想較像中更大！
除了收入增長顯著放緩，潤率也在持續下滑。今季經營利潤為52億，利潤率由Q1的35%新高，跌到今季的24%，按季下跌2%。這個利潤率已是17年Q3收來的低點，歷史低就是14年初次披露AWS業績時14年Q2的8%。不過，還要留意是，今年公司再一次把servers的可使用年期由4年延長至5年；networking equipment的可使用年期由5年延長至6年，導致折舊及稅後純虧分別減少了36億和28億。簡單計，Q4稅後純虧減少約6億。即是如果用回舊的折舊年期，AWS今季的經營利潤應為46億，利潤率為21.5%！（Google 2023年才會調整可使用年期，全年折舊會減少了34億；MSFT則由2022年7月1日開始調整，每季折舊會減少了9.5億）
管理層解釋收入增長放緩是因為客戶消費降級，更預期23年Q1增速只有1x%。另外，消費降級意味減價增量（實際上未必增量，但假設23年Q1增速20%，則預計收入為221億，按季增長4%，但減價的情況下，即是有量增），operating leverage的效果就進一步減低利潤率；另外，可變動的營運成本，如電費等上升的情況下，可能23年Q3 AWS的利潤率可能進一步下跌。事實上，當我們過去擔心Amazon因為零售業務因為過度擴張而虧損的問題，反而現在AWS的增長放緩，利潤率持率下降，才是我們投資者要擔心的地方！
不過，小薯也要強調，這裡不是說小薯看淡AWS的發展。因為全球還有90-95%的IT function依然未上雲，所以雲這個市場在中、長期依然是booming的，只是短期也會有不明朗的情況出現。
零售業務：乏力下的超預期
在高基數效應加上經濟逆境下，小薯本身對Amazon的零售業務都沒有太大期望。事實上，由21年下Q3起，增速大幅放緩，加上因為20、21年時大量請人及過度投入，種利潤率大幅下降甚至出現虧損！
可是，想不到今季帶來驚喜的，反而是零售業務！今季零售業務收入1278億美元，按年增長了6.8%。按地區看，北美地區按年增長13%，對比美國個人消費第四季按年增7.6%，貨品消費按年增5.5%，剔除汽車和能源的貨品消費按年增5.6% (Source: LINK) ；美國零售業銷貨額在四季度也同樣增長約7%（LINK），可以看到公司的北美零售業務表現是明顯優於行業。
相比之下，國際零售業務今季收入按年下降了8%，剔除匯率影響後收入則按年增長5%，而Q3仍然有12%。公司單列了德、英、日三地的銷售，德、英下跌（兩者佔國際零售業務收入約54%），而日有增長，可以看到歐洲市場的情況不斷惡化，而預期23年歐洲市場大概率也會經濟衰退，所以23年對國際零售業務隱憂不少（事實上，國際收入佔收入較高的公司也要留意這個趨勢）。
再以業務分項來看，今季零售業務做得比想像中更好，主要是因為第三方賣家服務、廣告收入及Prime membership的收入增長，主要原因估計：
- 第三方賣家服務收入363億，按年增長20%，估計是因為Amazon由10月開始提高了倉儲等一系列fulfilment的收費（LINK），提高了變現率。2023年也會進一步提高收費（LINK），相信下年變現率會進一步提高。考慮到第三方賣家對Amazon的平台的依存，下年第三方賣家服務收入可能進一步提高。目前，Amazon已有超過200萬個第三方賣家。
- Prime membership今季收入92億，按年增長13%，估計有兩個原因，一是因為美國會員年費由（2018年） $119加至$139，月費由$12.99加至$14.99（LINK），加幅大約15%（其實地區同樣有加價），即使會員人數不變的，收入也會上升；二是Prime的服務由純購物服務轉向多管服務，包括Prime video、gaming、reading、food
delivery等，對用戶的價值和吸引力有所上升，所以也人數也有所上升，2020年shareholder’s letter Jeff Bezos說目前全球已有超過200萬個會員（LINK）。問題是，提供新服務是需要成本，這幾年Amazon投入到Prime video的content costs不斷上升，投入以10億計（22年：70億；21年：50億，則面反映會員的acquisition跟retention cost成本越來越高）。目前，新的content如Lord of the rings、NFL好像有發揮作用，也吸引Amazon聲稱過去較難接觸到的18-34歲群體。可是，有報告說Prime會員人數大部份的美國（LINK）開始進入平台期，而之前有報導說Prime撥歸給Russell Grandinetti的國際商業版塊（LINK），可能也側面反映美國Prime會員人數已到頂，要開拓海外會員人數；此外，2022年加價15%，收入增長13%，也可能反映人數沒有大增長。事實上，在23年的情況，可能留存會員，加大engagement而提高ARPU，可能是比增長更重要；而未來海外會員能否帶動下一波增長，就是我們要留意的地方。
- 廣告收入116億，按年增長19%。雖有增速有所放緩，但仍保持較高的水平。相比Meta及Google Q4廣告收入分別負增長4%及3.5%，表現無可置疑是非常出色！在經濟下行時，商家更加關注ROI，所以理論上廣告投放會更傾向于轉化率高的電商廣告，因此相信公司的廣告業務會前景會不錯。
- 線上自營零售收入今季按年下降了2%。如果不計匯率，其實有2%增長，跟上年同期的增長差不多。可是，考慮到今年10月有Prime Early Access Sales而上年沒有，理論上今年的增長要較高。同時，有報告指今年Q4客戶訂單量增加了10%以上，平均訂單價值按年增長近 20%，支出增加了 30% 以上（LINK），所以自營零售的2%增長其實表現不佳。不過，另外一個角度看，其實Amazon搞自營零售，主要是增加selection及提供budget choice給顧客（情況同超市有自家品牌一樣），如果第三方賣家服務收入增加（今季第三方賣家佔整體銷售的59%，是record high），反映第三方做得好，反而Amazon不用承受更大的存貨和現金壓力，而第三方賣家服務收入佔比較多也對公司的利潤率較好。
總體業績
收入：今季收入1492億美元，按年增長9%。雖然增速回落，但高於公司指引1480億的上限。雖然雲業務收入低於預期，但零售業務的第三方賣家服務收入增長超預期，反映Amazon在電商平台的龍頭地位依然不能憾動！
淨利潤：大家睇新聞標題一定見到說Amazon轉盈為虧，由上年盈利賺333億，到今年虧27億！數字很嚇人，對嗎？一年裡面沒有了360億的利潤！可是，看清楚，上年333億的利潤有115億的Rivian的非現金估值重估盈利，而今年的虧損有139億的Rivian的非現金估值重估虧損，這裡一來一回，已是254億了（放到經營利潤後）！此外，今年Amazon 減成本，減了很多Physical stores及炒了不少人，這裡有非現金的固定資產減值110億（4Q：72億，主要是Amazon Fresh和Amazon Go的Physical stores）、調整self-insurance的撥備130億（非現金），一次性的斷約罰款48億及遣散費72億（4Q：64億），這裡已是230億。當然，也有上面AWS調整固定資產使用年而「節省」了折舊而有28億「稅後收益」。把上述非現金項目和一次性費用調整一下，調整後，上年純利為218億，今年120億，利潤都是少了，但沒有新聞標題說的那麼嚇人。當然，小薯一直都說，Amazon是不看利潤，而是看自由現金流的，不過今次big
bath，都是好的學習示範。
經營利潤：今季Amazon經營利潤為27億美元，經營利潤率為1.8%，較上一季的2.0%略為下降，亦較上年同期的2.5%低0,7%。不過，上要說了，今季有非現金的固定資產減值72億、調整self-insurance的撥備130億（非現金）；一次性的斷約罰款48億及遣散費64億，但又有因AWS調整固定資產使用年期而「節省」了折舊36億。把這些都調整一下，可比的經營利潤應為48億，經營利潤率為3.5%。其實這樣反而更合理，因為利潤率較高的第三方賣家服務收入、廣告收入、AWS佔比約46%，21年4Q約42%。當然，那些斷約罰款、遣散費都是真支出，但一次過後就是一條好漢，可以讓Amazon走得更遠，是必要的惡。不過，整個restructuing和cut cost的行動還未完，估計這些費用在23年1H都會繼續發生！提多一點，除了「節省」折舊是AWS業務，上述所有減值及一次性費用都是歸於美國的零售業務的！因此，今次北美零售業務虧損縮窄，也反映了公司裁員、提價、降本增效的工作正在發揮作用！
老實說，這幾年Amazon都幾慘，2021年要多付40億去應付通膨壓力、生產力損失以及營運中斷的成本；2020年多付115億去應付Covid；今年就要付120億去重組。如果這些都沒有，盤數一定靚仔很多。不過，沒有如果，事實就是這樣！
履約費用：過去兩年，物流過度擴張，履約中心翻倍（之後要用25年才做出擴張前的規模），最後一公里的物流規模基本上達到UPS的規模。但demand追不上新增的capacity，就會出現經濟不規模，就是過去Amazon零售業務爆雷的重要原因。可是，到了今季，履約費用佔收入的比重按年下降了0.8%至15.5%，接近疫情前常態的水準，物流履約效率也慢慢恢復，反映公司正在慢慢緩解過去兩年物流過度擴張的問題，且疫情對履約的影響完全消除後，公司的履約費率相信會繼續慢慢下降回來。現在Amazon通過跟第三方的Buy with Prime（已全面開放）去monetarize這個物流網絡，成效如何？會不會跟Prime subscriptions有協同效應？我們就留意住。不過，參考UPS、Fedex，物流不是一個sexy，高利潤的業務，那就考管理層的能力！
自由現金流：今年公司的自由現金流為流出128億，上年流出143億，連續第二年流出，不過情況也慢慢在改善。今季固定資產開支154億元，雖然金額上依然很大，但按年也下降了6%，是自2020年的投入擴張週期以來首次下跌。
前景點睇？
管理層的23年1Q 度指引收入區間單為1210-1260億，跟22年1Q有4% - 8%增長。Amazon作為美國電商一哥，又有AWS加持，所以他的指引其實對我們了解美國的經濟有很大幫助！
首先，業績會中，Andy預期AWS 23年Q1的增長大約是1x%；而Microsoft在業績會中也說Azure的增長會下降5%，所以我們就直接假設AWS在Q1的增長是15%，即是184億 x 115% = 212億。
其次，國際零售業務22年整年下跌8%，面對歐洲大機率的經濟下滑，那我們假設下年下跌10%，即是288億 x 90% = 259億。（雖然繼續下滑，但從2019年到2021年，在英國CAGR超過30%，而德國和日本分別CAGR26%和21%）
結果，美國零售業務就是（1210億 ~ 1260億） - 212億 - 259億 = 739億 ~ 789億，意味美國零售業務的增長約6.7% - 14%。以上限計，增速更比22年Q4更高！這反映公司對To C的零售業務比To B的AWS業務更樂觀。當PCE佔美國GDP 70%時（當中service佔45%，消費品佔25%），Amazon 預期To C業務有增長，可能反映PCE 23年Q1可能仍然較樂觀，即是經濟衰退未必會在Q1發生。To C為主的Apple也預期2023年 Q1 收入按年有所增長。當然，整個環球的經濟也是不明確，即使公司預期23年Q1 美國零售業務是有增長，但消費pattern亦轉至較低價的日常必需品，對以低價（但跟純殘價是不同），快速，多選擇為賣點的Amazon，會否反而是一個優勢，我們就讓未來的業績証明（情況就好像經濟下行，較廉價的PDD會是更佳的選擇，但in long run，消費升級，就會回到淘系和京東系的市場）。
相反，隨著歐美經濟大機會率進入衰退，（程度尚不明，會是soft定hard landing）， To B業務則會轉弱，增長減慢（To B為主的Microsoft也預期Q1的增長會減慢），反映下年企業降本增效會在1H不斷發生。那傳導至To C層面就可能是在2H的時間發生。
因此，To B的AWS相信下年不會太樂觀；相反，當Amazon完成裁員和降本增效的工作，過去一兩年在零售業務過度投入導致的規模不經濟慢慢得到解決，零售業務反而前景較AWS更樂觀。雖然To B的業務利潤率通常較高，但對經濟狀況更敏感；相反To C的的業務利潤率較低，但有某程度上的保底作用，所以To B/To C可能是互補，亦可能互扯後腿，而投資Amazon就是需要了解這一點。雖則如此，當市場過去一直聚焦AWS，而在悲觀情況下，市場開始倍大AWS的弱勢對Amazon的影響，小薯真心希望Amazon的股價能會出現下跌。
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