2021年7月14日 星期三

領展2021財年年報分析(2021年7月14日)

近排真心忙,領展(823)的年報出了好一段時間,都未有時間跟大家分享業績。小薯已經在PATERON分享了領展的最新估值,如果大家大興趣,不妨請小薯飲杯咖啡,JOIN小薯的PATERON,甚至一個月請小薯食餐飯,跟其他薯粉在薯圈內圍爐取暖。 

老實說,好像領展這樣大的REITS,相信業績不會太大的「驚」或者「喜」,管理層做數謀私利,所以看看一些主要營運數據即可,所以今次就跟大家很快過下今年的業續,同時分享一下小薯平時如何睇類似好像領展這麼穩定的公司的年報。

這裡小薯把想法用顏色HIGHLIGHT,讓大家更容易看到小薯如何詮釋領展的數字。

(註:小薯這裡就不截圖了,大家自行下載年報看看) 

營運數據

1        香港物業組

1.1        物業組合的租用率維持於96.8%的穩定水準。小薯:這個跟同類REITS,置富的租用率為95.8%相若 [注意:置富的年結是1231] ,反映出民生的防守力!

1.2        新簽訂逾400份租約,錄得98%的租金收繳率。(小薯:証明領展找的客戶都頗有質素)

1.3        由於物業管理費用豁免及租金減免,零售收益總額按年減少4.5%。特別是商舖的零售租金下跌4.2%(小薯:這個跌幅小薯收貨了!香港的零售業銷售額於2020年全年按年下跌24.3%,置富收益減少5.9%,冠君 [注意:冠君的年結是1231]的朗豪坊商場收益淨額跌17.3%

1.4        平均零售物業續租租金調整率錄得-1.8%的負增長,不過特別留意街市/熟食檔續租租金調整率竟+18.3%(小薯:雖然街市/熟食檔位佔總面積約9.2%,不過在疫情下,仍可大幅加租,側面反映出領展的租金叫價能力。在一般租約大約是3年的前題下,可以想像到,三年後商舖可望大幅加租)

1.5        平均每月租金按年減少3.4%至每平方呎62.4港元。(小薯:冠君的朗豪坊商平均每月租金按年跌14.4%

1.6        整體商戶每平方呎零售銷售總額下調9.4%(小薯:朗豪坊商租戶銷售額急挫而下跌17.3%

1.7        行業組合飲食、超級市場及食街市熟食檔位分別佔每月租28%21.6%16.6%,合計66.2%(小薯:這個組合顯示領展繼續奉行民生場的策略)

1.8        停車場收益僅錄得按年 1.5%的輕微跌幅,每個泊車位每月收入按年下跌1.8%(小薯:這個跌幅小薯也收貨了!置富停車場收益減少10.5%

1.9        2021財年完成了成三個項提升項目,為樂富廣場、彩園廣場及啟田商場,它們的投資回報率分別為10.1%9.1%12.1%(小薯:受到備受打擊的租賃市場影響,依然有這個回報,可以收貨了!)

1.10    前瞻性句子:

1.10.1             租賃磋商方面仍然充滿挑戰,然而2020/2021第四季度的平均續租租金調整率已回升至正數範圍。同時,2022財年有33%的租約到期,另外有8%的短期租約及空置。(小薯:即是業務漸趨正常,同時41%下年可以加租,雖然不敢說疫情的零售黑暗已完,但至少步向光明,相信業績有望回復疫前的一定水準)

1.10.2             隨著2019冠狀病毒病疫情逐漸消退,加上香港政府持續推出疫苗接種計劃,我們預期租賃市場氣氛及本地消費於2021/2022年度將會有所改善。(小薯:承上,管理層對前景審慎樂觀)

1.10.3             正在進行四個項,估計資本開支總額為4.34億港元。未來資產提升項目投放超過10.0 億港元的資本開支,預期投資回報率為低雙位數。(小薯:相信香港未來的增長只會靠資產提升,而回報只會越來越低)

2        內地物業組

2.1        收益總額及物業收入淨額分別按年下跌6.3%6.9%

2.2        平均續租租金調整率為11.1%

2.3        業務迅速恢復及於年內簽訂約200份新租(小薯:即是業務漸趨正常)

2.4        平均零售租用率輕微下跌至96.3% 2020年:97.8%),主要是由於領展中心城的資產提 升工程導致空租期,其他三項物業的商戶銷售額已恢復至 2019冠狀病毒病爆發前大約90%的水(小薯:承上)

2.5        租金收繳方面整體維持穩健,並錄得98%的高水(小薯:証明領展找的客戶都頗有質素)

2.6        上海甲級辦公室物業-領展企業廣場的租用率維持於95.8%,辦公室續租租金調整率跌至-8.0%

2.7        我們成功與主要商戶續約10(小薯:即是已鎖定了未來10年的收入,同時反映出領展物業的質素)

2.8        完成於中國內地的第六項投資, 即收購上海七寶萬科廣場的50%

2.9        202164日,我們再次投資粵港澳大灣區並宣佈於中國內地的第七項投資,即以人民幣32.05億收購位於廣州天河區的太陽新天地購物中(小薯:早前也分析過,大家可以看回那篇文章(轉送門))

3        海外物業暫時佔比不大,就略過不看了!

 

財務數據

4        其實,對領展這間公司,小薯已經不多看他的財務數據,沒有大變化,收入和派息有增長就行了!反而,領展的負債水準是小薯的關注點,因為負債水準越低,代表領展可以有更多資源去做收購。

5        收益及物業收入淨額皆持平,僅錄得0.2%的增長。(小薯:置富都按年下跌5.9%,領展叫做持平,算係咁了!)

6        每基金單位分派按年增加1.0%289.99港仙(小薯:這是大家買領展的重點吧!)

7        資產總值約2,100億港元,上升1.1%小薯:這是大家買領展的另外一個重點吧!)

8        負債情況:

8.1        平均借貸成2.66%2020財年:3.46%),創下領展的歷史新(小薯:錢太多、息跌、標普A Gradecredit rating。領展在20215-6月,發了共9億元離岸人民幣3年期債務票據,年息率僅為2.8%,而中內地人民幣三至五年期貸款基準利率為4.75%,就看得到領展幾「屈機」!)

8.2        境外收購及投資主要以當地貨幣計值的借貸融資。訂立外幣遠期合約,鎖定境外物業的可分派收入的港元計(小薯:即是減低匯率波動的風險,加強對派息的可預見性)

8.3        負債比率僅為18.4% 2020331日:16.7%(小薯:香港房託的負債比率上限是45%,而領展資產總值約2,100億港元,即是如果領展加大負債比率到45%,領展就有近560億港元的購買力。)

8.4        這裡要特別解釋一下。公司在負債比率僅為18.4%的情況下,2021財年,收購100 Market StreetThe Cabot共用了67億港元。年結後,也用了33億港元收購了50%七寶萬科廣場,26收購太陽新天地購物中心,共用了59億港元。現在疫情下,物業估值「相信」「估計」即使不是平宜,也是合理價。

經濟復甦下,物業價值會升值(疊加加租效應),資產總值就會提升。假設借貸金額不變,負債比率就會下降。負債比率下降,credit rating就會上升,借貸成本就更低。同時,物業升值加上負債比率下降也會令領展有更多發債空間去做收購。

這裡就會形成一個良性循環,用新借貸資金收購物業,當新物業的回報率高於借貸成本時,新物業就能自負盈虧租金還息加本。舊有物業又加租還本,唔還本也可以用有加派回購。新舊物業升值又能買新資產,真正做到內外雙循環。(唔明?你看看窮人無樓就無銀行肯借首期錢,或者肯借都好L貴息;有錢人有樓,可以用樓加按,平息做第二層樓的首期。社會是這樣運作了!)


未來發展

9        FOLLOW開領展的朋友,應該知道領展有一個「2025願景」,年報也提到了這個願景的實踐情況和未來發展。

10     以內部增長及併購的方式擴大物業組合,從而提高資產價值及推動未來物業組合增(小薯:就是上面「負債情況」提到的狀態)

11     地區分佈方面,香港為核心市場,並繼續構成物業組合的最主要部分。的目標市場為中國內地一線城市與其周邊三角洲地區,以及四個選定海外發達市場(即澳洲、新加坡、日本及英國)。業績簡報也提到領展的地區分佈目標:香港79%減到75%,內地17%加到20%,海外4%加到10%(小薯:王國龍在一些訪問提及,是希望分散地理和收入來源 ,避免單一地區的風險,目標是降低融資成本,物色項目時出價更進取,意思他覺得現時擴張速度太慢,想加速)

12     資產類別方面,我們以零售及甲級辦公室物業為主。業績簡報也提到領展的資產類別目標:零售及辦公室比例由9:1調整至8:2

12.1    這裡也要特別解釋一下。從領展去的收購情況,估計海外物業應該是辦公室(始終辦公室的租務較穩定及容易些,而零售物業在調整租金、調整租戶組合往往受限制),而內地和香港則是零售為主(因為有在地團隊,較清楚市場情況)。王國龍在訪問中也提及這個方向。

12.2    另外,海外辦公室主要是長租,100 Market StreetThe Cabot的加權平均租約到期日分別長達8年及超過10年,長年期的租約可預見性明顯較零售高,但加租增長力就較低。由此可見,領展的計劃是,內地和香港是領展的未來增長動力,而海外辦公室則是作為防守性的資產配置

13     在中國內地建立優秀的當地團隊以把握潛在機(小薯:內地團隊設立,估計未來的收購,也會是以內地為主,海外為副了!)

14     並無即時計劃出售資產,將會繼續審慎地管理及嚴選投資物業組合,務求增添合適的投資至現有物業組(小薯:是否真的不出售資產,就睇住先啦!因為要在3年半的時間內,要做上述地區分佈目標,如果買唔到內地和外國物業,即係要減持香港物業。當然,以管理層的現時取態,相信想買物業多些,特別剛剛也出手競投銅鑼灣加路連山道商業項目,證明連香港也想加注(但不等於不會出售原有物業換貨),始終錢實在太多太平,唔用都對唔住自己。)

15     目標於2035年底前達致淨零碳排放。目前,有超過30%的現有債務是與可持續發展(即是ESG)表現掛鈎(小薯:看回2021財年的發債情況,ESG相關的債務是較平的。因此,領展搞ESG,一來收到環保企業的宣傳作用,二來又有平債,一舉兩得)

 

今次領展2021財年的年報就分享到這裡了!大家看得到,睇年報時,嘗試不要單單看管理層的解釋,和數字上的變化,想多一兩步,究竟公司的現時面對什麼情況,管理層有什麼行動?這個行動背後的動機如何,又會帶出什麼結果?

 

如文首所說,領展的最新估值就放在PATERON,有興趣不妨請小薯飲杯咖啡,JOIN小薯的PATERON,甚至一個月請小薯食餐飯,跟其他薯粉在薯圈內圍爐取暖。

11 則留言:

  1. 謝謝你百忙中
    抽時間分享

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  2. 回覆
    1. 謝謝!引到領展的資深研究人留言,很驚喜呢!

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  3. 謝謝小薯兄分享

    好奇想問問

    想看看為何小薯兄會偏好REIT如領展, 而沒有考慮地產股如新地,

    只籠統歸納出以下考慮:

    派息
    領展, 佔溢利, 90%
    新地, 佔商場業績, 接近80-90%

    資產
    領展, 商場, 民生為主, 租金更穩定
    新地, 商場, 零售為主, 依靠不少旅客, 租金較不穩定

    策略
    領展, 資產增值, 舊商場裝修升級, 收購新商場, 投資期較短2-3年
    新地, 投地, 交通輸杻為主, 建設年期較長, 4-6年, 商場營運+賣樓, 商場少有出售


    未來發展
    領展, 新商場收購仍有一定的空間, 舊商場翻新, 租金提升較快
    新地, 資產太膀大, 本身商場高端為主, 租金增長有限,

    若以小薯兄選股3大指標, 估計是領展有較多增長空間, 而REIT守則, 亦令負債比率有先天優勢.

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    1. 本人對地產股不是沒有考慮。而16也是一間好的公司。只是因為小薯持有領展的目的主打是可預視的收息郵增長,而這個目標下,小薯會主力找一些業務較單一的公司。16業務包含了賣樓,這部分會較飄忽(雖然track record都頗穩定),以及其他很少的雜項業務,加上租賃業務好像你所說,較民生場相對不穩定,所以小薯才選823。負債方面,其實16也不太差呢。

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    2. 謝謝分享想法, 單一業務, 漸進股息, 著實更易估值, 前景較清晰,難怪巿場給PB, 823 > 16

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  4. 我本來也有投資領展,但後來我不太認同其發展方向,所以分手了。 有幾點愚見分享一下希望得到一些新的想法。
    - 領展之前幾年的增長來自於釋放商場價值,因此租金節節提升,估值也一樣。現在開始向街市入手,手法也一樣,所以見到街市租金有提升。但當你落去街市睇睇,其實反應一般。因為貴同埋質素唔好,對部分價錢及質素敏感度高的客人其實無下次。不過我認為街市依然會繼續發展落去。
    - 領展與冠君同場比較我認為無乜意思,畢竟客路同級數唔太一樣。 當香港開關之後,冠君可能會贏翻領展幾條街唔出奇。
    - 整體穩定性上我認為領展是做得不錯的,只是對未來發展我比較看不清。
    - 不過我對整體實體零售業其實都有不少負面。因為面對網上購物習慣的培養,變成買嘢上網買就得。商場的更多職能是行街娛樂的地方。當然民生商場不會死,但以民生為主的商場是否會繼續好似以前一樣興旺還是開始逐漸萎縮,還是變成一個線上線下的一種新模式?而線上線下結合的租金敏感度的會否因此提升? 畢竟線下的主要功能只是提貨。
    - 最後一個是office的投資。能在一齊工作的確會令到溝通效率大幅提升,而核心地段的office我認為也是企業形象的代表,所以核心地段的投資我認為可行的,領展的兩個海外office我從地圖上看,或者看過一些資料,覺得還是不錯。 但從更高一級緯度上分析,疫情下好多公司都開始引入work from home模式。甚至現在好多會議,interview都採用zoom, team,釘釘等,未來對於office的需求會否減少?未來office供應會不會過剩?至少現在國內office供應我認為是暫時過剩。

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    1. Pineapple Bun Bun兄,謝謝你的詳細分析。
      1) 其實靠翻新商場去釋放價值的時間,已經過了很久,而家主要minor upgrade去調整租戶。街市的收入佔比其實沒有想像中那麼大,所以不會期望靠翻新街市再帶動新增長。因些,如文中所說,相信香港未來的增長只會靠資產提升,而回報只會越來越低。
      2) 小薯同意不能用冠君直接比較,所以也有用置富比較。有些數據置富沒有提供,所以只能提供到冠君。
      3) 其實公司的2025願境已經提供了頗清晰的發展方向,地區和資產分類都有提供。
      4) 最後兩點,其實上年都不少人說office和retail已死,因為online sales同WFH,但是年報數據又顯示整體商戶每平方呎零售銷售總額商場只是高單位數跌幅,商鋪租光微跌,街市甚至上升。同時,不少大企業(如高盛)已呼籲員工盡量重返辦公室。當然,小薯同意你的觀察,但這個轉變也需要一個過程,不會boom一聲明天就所有office和retail就死哂,小薯更傾向中線是兩個model一起走路。

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  5. 感謝場中分析,獲益良多!

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