金沙（1928）在4月18日公佈2019年第一季度業績，金沙中國的總收益淨額由二零一八年第一季的2,160,000,000美
元增至二零一九年第一季的2,330,000,000美元，增幅為8%。於二零一九年及二零一八年 第一季，金沙中國的收入淨額維持不變，達557,000,000美元。經調整EBITDA為858,000,000美元，較前一年增長9%。
小薯為金沙估值，主要從股息及EV/EBITDA兩個角度分析，主要是因為金沙基本上將所有盈利用來派發股息。根據2019年第一季的業績，小薯估計金沙：
EV/EBITDA角度分析，今年的合理價約HK$39.3 ~ HK$55.8
股息角度分析，今年的合理價約HK$27.3 ~ HK$41.5
將兩個角度的估值作簡單平均，HK$33.3 ~ HK$48.6（較合理的估值為HK$41以下）
因為金沙跟銀娛不同，投資金沙的，主要是看中其較穩定的股息，附帶金沙的發展潛力並長期持有，所以小薯兩組估值也會衡量一下。現價43.8港元（於2019年5月2日）小薯也認為是合理的，但安全邊際未必足夠。故此，待股價再下跌有更大的安全邊際分注吸納，如果較進取的投資者可考慮現時先入一注再往後分注。
金沙最新估值計算：
以EV/EBITDA角度分析
- 發行股數 = 8,082,065,841
- 少數股東權益 = 0億美元
- 帶息負債 = 55.62億美元 (~433.84億港元)
- 銀行結存 = 26.89億美元 (~209.74億港元)
- 未發股息 = 80.8億港元
2019年第一季經調整EBITDA為經調整物業EBITDA為8.58億美元（相等於約66.9億港元），簡單地把第一季度的業績年化，2019年全年預測經調整EBITDA物業為 34.32億元（相等於約267.7億港元）。過往10年平均年未EV/EBITDA為17.3，經評估後，保守估值合理EV/EBITDA為13 ~ 18（因為同時考慮過往行業低谷的狀況）
合理企業價值為267.7億港元x13 = 3,480億港元 ~ 267.7億港元x18 = 4,819億港元
合理市值 = 合理企業價值 - 少數股東權益 - 淨負債（即帶息負債 + 未發股息 - 銀行結存）
= 3,480億港元~ = 4,819億港元- 0億港元 – (433.84億港元 + 80.8億港元* - 209.74億港元)
= 3,175億港元 ~ 4,514億港元
合理價 = 合理市值 /發行股數
=3,175億港元 ~ 4,514億港元/
8,082,065,841
= HK$39.3 ~ HK$55.8（較合理水準則HK$47.6以下，意味以2019年5月2日收市價HK$43.8算是合理，但安全邊際未必足夠）
**公司2018年度中期股息每股0.99港元已在2019年1月31日除淨並在2019年2月22日分派，總額約80.8億港元。理論上於估值時應境除去「未發股息」，並相對應調整「負債（加大）」或「銀行結存（減少）」，但因第一期業績沒有提供資產負債表，故不作相關調整，但也不會影響計算結果。
**公司2018年度末期股息每股1港元因在2019年5月30日才除淨，相關金額約80.8億港元，理論上無須作出調整（因為現在買入則可以享受末期股息）。不過，如大家較為保守，並有可能會待除淨後才買入），可以考慮相應調整為「未發股息」，並可推算出除淨的股價。如採用這個演算法，合理價則約HK$38.3 ~ HK$54.8（剛好是末期股息每股1港元）。
以股息角度分析
小薯維持2018年結時全年派息估計為HK$1.99，而基本上利用股息角度分析的估值沒有大變化，大家可以參考《金沙2018年全年估值更新，現價合理可繼續持有（2019年3月2日）》
作者：80後小薯的投資人生
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多謝分享。請問小薯兄用的方法是股壇老兵鍾Sir教的嗎？
回覆刪除EV/EBITDA的估值方法是行內普遍的方法，本身CFA的課程也會涉及不同的估值方法。當然鍾Sir是很無私的將相關知識分享給大眾。
回覆刪除想問下帶息負債係邊度搵到? 我係佢既財報上唔見到。
回覆刪除愛搏之人兄，你好！你可以看看年報的附註24，請留意，年報是用美元列示的。
回覆刪除小薯兄你好，
回覆刪除想問你有冇嘗試過DDM Model 去計算金沙的合理價呢?
我假設了他的既G 為0 (因為金沙似乎想維持維定的股息)
P0 = 1.99 / (1.82% + 1.2 (7.16%-1.82%))
= 24.2
比現時價值相差很遠，想問是模型的問題，抑或我運算既問題呢?
多謝指教
東林兄，你好！
回覆刪除小薯也有想過用DDM Model ，可是看回上市至今，股息是有週期的，而你看到金沙似乎想維持股息於US$1.99，是因為金沙早前發展氹仔而有大量CAPEX，導致經營自由現金流不多，但也希望在與股東分享經營成果，所以才有目前的派息政策。在2014年、2017年、2019年好景時，較對經營活動現金流派少些相積累現金，在2015年時，也有足夠現金派發穩定股息，當發展穩定下來，小薯相信股息會回復週期性。
另外，小薯估計 (1.82% + 1.2 (7.16%-1.82%)這部分你是想計算Required return，首先小薯不知7.16%是如何計算，所以不便評論。其次，如果你在評估企業價值，你可能要考慮公司的債務成本。
最後，基於博企的特質，小薯也是傾向用EV/EBITA的方法去估，附以股息率corss check。
謝謝你的解釋。我要再下苦功，多看財報去了解前因後果。
回覆刪除另外，算式中的1.82% 是無風險回報，即金管局10年期債卷孳息率，而7.16%則是市場回報，即恆生指數過去21年的平均回報。
兩個數字都是參考了網上的文章。不過，很有可能因分別是時間相差太遠，數字已經有不少的變動。
謝謝你詳細的解答。