2020年3月3日 星期二

銀娛(0027)2019年第全年估值更新,現價合理,可繼續持有(2020年3月3日)


昨天跟大家分享了金沙2019年全年估值(詳情可參考《金沙(19282019年全年估值更新,現價合理下限,可繼續分注買入(201932日)》),今天就跟大家分享銀娛笑2019年全年估值得

根據銀娛公佈的2019年全年業績,銀娛全年淨收益為 519 億元,按年下跌 6%,經調整 EBITDA 按年下跌 2% 165億元。單看第四季,淨收益為 130 億元,按年下跌8%,按季升2%,經調整 EBITDA 41 億元,按年下跌6%,按季下跌1%
當中大三賭者的全年經調整 EBITDA情況:


  • 「澳門銀河全年 126 億元,按年下跌 2%;第四季為32 億元,按年下跌6%,按季上升1%
  •  澳門星際酒店全年 35 億元,按年下跌 8%;第四季為8 億元,按年下跌12%,按季下跌6%
  • 「澳門百老 全年 3,900 萬元(2018年: 3,200 萬元);第四季為1,600萬元,(2018年: 3,200 萬元)


博彩業務方面,按管理層基準計算的博彩收益總額按年下跌 12% 594 億元其中,每一個場區的業務數據如下:

這個情況與行業一致,2019年全年博彩收益總額為 2,839 億元,按年下跌 3%2019年第四季度博彩收益總額為 701 億元,按年下跌 8%,按季上升 2%

如小薯在《銀娛(00272019年第三季估值更新,現價合理可繼續持有(20191111日)》一文所說,小薯不認為香港的運動對澳門有很大的影響。反而,最近的國際貿易氣氛緊張、中國經濟增速放慢及人民幣貶值卻是影響旅客,特別中國內地旅客的情緒和消費習慣,影響了澳門的賭收。

其次是大家關注的新冠狀病毒,管理層特別提到:

  • 目前,我們仍未知疫情會持續多久,故此難以衡量事件對整體財務的影響。但我們要注意 的是,若疫情持續時間延長,對二零二零年的財務業績及澳門的發展項目將有可能構成重 大影響。」
  • 我們對澳門,尤其是銀娛的長遠前景充滿信心,… …重新調配資源以達至最高及最佳效益。內地對休閒、旅遊需求 殷切,銀娛已經做好準備,透過第三、四期項目這個澳門最大的發展藍圖,把握未來不斷 增長的市場機遇。」


小薯為銀娛估值,主要從股息及EV/EBITDA兩個角度分析,主要是因為銀娛基本上會將30%的盈餘派息,而剩下來的就會保留作未來發展用。

EBITDA的估計:

現時經濟環境較為負面,雖然金沙的貴賓廳業務也受影響,但程度沒有銀娛的那麼嚴重。所以,小薯參照大行估計,假設銀娛的EBITDA下年再下跌5.5%。這個估計較小薯在第三季預估思維有出入,主要考慮到新冠狀病毒對銀娛業務的影響的不確定性,但中期小薯這繼續維持第三季的想法。

就股息的估計:

2020227日,董事會通過宣佈派發特別股息為每股 0.45 預期約於2020424日派付,整年股息依然能維持30%的派息比率。故此,小薯跟據預測EBITDA作調整,預計2020年派息為每股HK$0.87

小薯估計銀娛:

  • EV/EBITDA角度分析,2020年的合理價約HK$50 ~ HK$68
  • 股息角度分析,2020年的合理價約HK$42 ~ HK$59
  • 將兩個角度的估值作簡單平均,2020年的合理價約HK$46 ~ HK$63(較合理的估值為HK$54以下)

回到估值,以兩個角度看,2019年及2020年的估值簡單平均的估值範圍是HK$50 ~ HK$67HK$42 ~ HK$59。相較兩種估值方法,小薯較傾向參考EV/EBITDA得出來的估值。因為銀娛跟金沙不同,投資銀娛的,主要不是為股息,而是看中銀娛的發展潛力並長期持有。

EV/EBITDA角度分析,意味以202032日收市價HK$51.15,算是合理範圍下限,有貨的可以繼續持有,如果沒有貨,則可待股價再下跌有更大的安全邊際才開始吸納。

如銀娛管理層自己也提及,「國與美國於20201月中簽訂貿易協議,令消費者對前景轉為樂觀。此外, 澳門基建持續改善,特別是預計於2020年初啟用由珠海至橫琴的鐵路延線,將可與橫 琴的入境大樓及已通車的輕軌路氹段連接,便利旅客往來澳門並在市內出行。然而,我們預計2020年仍然面對地緣政治及經濟的挑戰,可能影響消費者信心。」,加上「若疫情持續時間延長,對2020年的財務業績及澳門的發展項目將有可能構成重大影響。」所以,我們作為小投資者,要密切留意以上因素對銀娛的影響,作出適切的決定。

銀娛最新估值計算:

EV/EBITDA角度分析
  • 發行股數 = 4,334,826,255
  • 少數股東權益 = 5.7億港元
  • 帶息負債 = 6億港元
  • 銀行結存 = 191億港元
  •  未發股息 = 19億港元
  • 2020年全年的調整EBITDA2019年再下跌5.5% 156億港元


過往5年年未EV/EBITDA12 ~ 19,過往7年年未EV/EBITDA則是 12 ~ 22,經評估後,保守估值合理EV/EBITDA13 ~ 18(因為同時考慮過往行業低谷的狀況)

合理企業價值為156億港元x 13= 2,028億港元 ~ 156億港元x18 = 2,808億港元

合理市值 = 合理企業價值 - 少數股東權益 - 淨負債(即帶息負債 + 未發股息 - 銀行結存)
= 2,028億港元~ 2,808億港元- 5.7億港元 – (6億港元 + 19億港元 – 191億港元)
= 2,188億港元 ~ 2,968億港元

合理價 = 合理市值 /發行股數
=2,188億港元 ~ 2,968億港元/ 4,334,826,255
= HK$50 ~ HK$68(較合理水準則HK$59以下,意味以202032日收市價HK$51.15算是合理範圍下限)

以股息角度分析

如上文所述,小薯預計2020年派息為每股HK$0.87

過往5年平均年未周息率為1.4%,中位數為1.3%,小薯再參考過往最高及最低周息率,預計周息率至2.1% ~ 1.5%

理價 = 基本派息 / 周息率
= HK$0.87 / 2.1% ~ 1.5%
= HK$42 ~ HK$59 (較合理水平則要HK$50以下,意味以202032日收市價HK$51.15算是合理。

作者:80後小薯的投資人生
小薯其他平台原創專欄: 知名內地財經平台-雪球


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11 則留言:

  1. 請問小薯,在EV/EBITDA計算中,你的銀行結餘191億是從那裏得來?是否是 balance sheet 中「應收賬款及預付款」+「 按攤銷成本之金融資產之現期部分」+「現金和現金等價物和其他銀行存款?

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  2. Stan 兄,是 balance sheet 中「長期銀行存款」 + 「現金和現金等價物和其他銀行存款」

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  3. 小薯兄,在Ev/Ebitda 的分析中,你提到的2020年經調整EBITDA是156億,請問這是你個人的判斷分析嗎?因為我在Bloomberg中得知2020年預估EBITDA為142億。

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  4. 啊原兄,Bloomberg數據會隨時間變化而更新,所以要看你是拿那個時點的數據。
    文中寫道:「2020年全年的調整EBITDA較2019年再下跌5.5%, 為156億港元」,「參照大行估計,假設銀娛的EBITDA下年再下跌5.5%」

    當然,這篇文章是寫於二月底三月初,Bloomberg可能會因應近期美股變動、疫情而有所調整。
    重點是我們必須要留意行業經濟變化,如果認為預期EBITDA差於預期,就應該調整而不是一成不變。

    有安全邊際下買入,也是給予投資者估值誤差的安全網。

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  5. 想問除左係年報,可以係邊到網拿到過去幾年的數據?

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  6. 有些財經網站,如aastock,morningstar也會有這些數據。
    不過,因為都是人手分類和輸入,難免與年報有出入
    建議初入分析可以參考,但當你要深入了解公司的業務和做估值時,都是看回年報較好

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  7. 你好~~想問一下 帶息負債 如何計算出來?

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