2022年2月6日 星期日

亞馬遜第四季業績 - 明好實差,表差裡好(上)

亞馬遜 (AMZN) 公佈了第四季度的業績,盈利輕鬆超過了盈利預期,業績公佈後,亞馬遜的股價更上升了15%!不過,有follow小薯的朋友也知道,小薯不喜歡只看盈利。如果當我們細看業績,其實這次業績,明好實差,但表差裡好。當我們進行調整後,第四季度的結果實際上看起來並不那麼好為今次分析較長,小薯會提本次分析分為上、下兩篇。今篇文章就先由差的地方講起。
 
一次性收益
 
這是最顯而易見的項目!你只是肯看業績就行!亞馬遜第四季度的收益中也有一項非常大的一次性收益,就是亞馬遜擁有的18% Rivian股份的估值在 2021 年底上市時大幅上漲,讓公司得到了整整118 億美元的稅前利潤,而這個收益只是會計上的非現金收益。這意味著,如果把這項Rivian 會計收益的稅前利潤調整,實際亞馬遜第四季度稅前利潤總計僅為 31 億美元,對比上年同期的72億美元大減一半!當然,我們也不能忽略Prime Day的收益,因為2020Prime Day是在十月舉行,而2021年是在六月舉行。不過,即使我們用全年的稅前利潤看,亞馬遜2021年經調整後的實際稅前利潤為216億美元,2020年全年為242億美元,也是有減少的!
 
理論上亞馬遜只擁有Rivian18%股份,而Rivian又是上市公司股票,應該會歸類為「公允價值變動列入損益之金融資產」,是應該要以公允價值入帳。季報顯示,於2021 12 31 日, Rivian 的股權投資的公允價值為 156 億美元,當中包括了 2022 年第一季度之前因6個月的禁售期而缺乏流通性給予了8 億美元折讓,約為市值5%。可是,到執筆日,Rivian 的股價下跌了一半,這意味著亞馬遜可能會在第一季度報告中錄得巨大的市值損失(當然,這也是非現金項目)。
 
自由現金流
 
另一個非常差的地方就是公司的自由現金流情況。Jeff Benzo一直都不關注盈利,因為他認為盈利只是華爾街的遊戲,他看重的是現金流!他喜歡將現金流做一些增長投資,所以亞馬遜的盈利一直都很低,所以我們看亞馬遜都是看現金流而不是利潤。可是,今季的經營現金流、自由現金流和根據融資租賃調整的自由現金流都很糟糕。本身第三季的根據融資租賃調整的自由現金流也有流出88億美元,到今季甚至流出204億美元。

 
當中幾個大原因
  • 庫存水平上升:相信是為了應付供應鍊問題而stock up
  • 應收賬款增加:應收賬款包括了客戶、供應商和賣方相關的應收賬款。於2020 12 31 日和 2021 12 31 日,客戶應收賬款淨額分別為 148 億美元和 202 億美元,供應商應收賬款淨額分別為 48 億美元和 53 億美元,賣方(即是marketplace的商家)應收賬款淨額分別為 3.81 億美元和 10 億美元。大家應該看到,應收賬款增加主要是賣方應收賬款增加,而主要是因為公司加大了賣方貸款計劃相關下的賣方應收款項,而這個計劃是為了賣家採購庫存而設,即是這是為了供應鍊問題衍生出來。
  • 應付賬款增加的減少:通常亞馬遜會先收客戶款項,再付供應商和賣方錢。因此,通常在第四季,公司的應收賬款會較低,而應付賬款會較高,從而提高了第四季的現金,及後應付賬款就會下一在季度支付,應付賬款結餘會下降,並降低現金餘額。可是,今年估計因為供應鍊問題,公司要stock up,也要供應商錢,所以提早了支付供應商錢,因此應付賬款增加的減少了!
  • 資本開支投入增加:這個其實是好事。這個稍後篇幅再談。
 
零售銷售盈利減弱


今年亞馬遜的電商業務真的給供應鍊和工人短缺問題完爆!大家看以上數字,就看到「國際零售業務」在第四季度產生了 16 億美元的虧損,足足把過去三季利潤侵蝕掉!如果下年每個季度都是這樣,就是說一個超過 60 億美元的損失!即使在北美,零售業務在 2020 年第四季度的利潤接近 30 億美元,但在今年第四季,竟然出現小幅的2億美元虧損。其原因不意外,就是工資上漲、運輸空間成本大幅增加!
 
管理層在業績發佈會解釋,通脹壓力、生產力損失和公司的營運中斷,引致了超過 40 億美元的成本。這個新增成本主要是因為加人工、提供激勵措施,以及為了確保履行公司的送貨承諾,而要提高給第三方物流公司的更高的價格。另外,因為公司請不足人手(公司提供的數據,原本公司想招聘了150,000 名員工,但實際上只招聘到140,000名員工),導致生產力降低,從而使 fulfillment network不能100%運行,導致固定成本營運槓桿上升,這裡就出現了約 10 億美元的同比損失。這兩項加起來,已有足足50 億美元的成本。
 
另外,公司過去兩年進行了大量投資,把營運能力幾乎翻了一番,擴大了履行中心的覆蓋範圍,同時也增加了運輸資產,以確保快速準時交貨。這裡也會加大的折舊支出。
 
以上種種原因,也導致第四季度出奇地難看的原因!
 
產品銷售增長減速
 
看財報,產品銷售額淨同比僅增長 3.6 億美元,即 0.5%。相同也是由於運輸延遲、產品短缺等造成的。再細看數據:
 
Online Sales 第四季度只有1%的可憐增長,而Third-party seller services也只有12%增長。可是,當我們考慮到2020Prime Day是在十月舉行,而2021年是在六月舉行,所以大家可以看到第二季的增長較強勁。如果就這樣把第四季的業績同比比較就不公平,我們整年去看,其實Online SalesThird-party seller services分別也有12.5%28.5%增長。當然,這個增長也受到2020年的高基數效應影響,如果我們從2019起看,Third-party seller services的收入其實有31%的複合年增長率。
 
當然除了Prime Day的效應,運輸延遲、產品短缺這是很大的原因。大家看Physical store的增長高於Online Sales,就是因為大家為是能即時拿到貨,就轉去了實體店買,變相就減少了Online Sales的銷售。可是,當我們把Physical storeOnline Sales兩者加起來,銷售在缺少了Prime Day的情況下仍然持平。因為這個位置說差不差,說好也不好。
 
來到這裡,大家是否已經認為AMZN已死?想把AMZN賣掉?不如等小薯分享埋好的一面再說?

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