2019年11月11日 星期一

銀娛(0027)2019年第三季估值更新,現價合理偏低,可繼續持有(2019年11月11日)


今天是光棍節,小薯以往也會逛逛內地網店,看看有什麼必需品或簡體字書,可以趁平買入。今年就算了,都是寫下文,跟大家分享自HIGH下更開心,所以今次就分享小薯更深入的想法。如果大家認同小薯在1111的努力和分享,不妨留下言,一齊交流下!

根據銀娛公佈的2019年第三季業績,集團集團淨收益為127億港元,按年下跌2%,按季下跌4% ;經調整 EBITDA 41億港元,按年上升6%,按季下跌5%

博彩業務方面,於2019年第三季,集團按管理層基準計算的博彩收益總額為 143億港元,按年下跌10%,按季下跌6%;第三季度經調整EBITDA39億港元,按年下跌7%,按季下跌1%

其中,中場收益總額為73億港元,按年增長11%,按季增長1%。貴賓廳收益總額為64億港元,按年下跌26%,按季下跌13%。角子機博彩收益總額為6.41億港元,按年增長3%,按季增長6%

這個情況與行業一致,跟據博彩監察協調局公佈的數據,博彩毛收入連續兩個季度下跌3.5%以上,下跌主要是由貴賓業務大跌導致(按年下跌22.5%,按季下跌10.2%);相反中場業務按年增長17.6%

就這個情況,很多人可能認為香港的運動至少佔部份原因(因為很多旅客到香港會順道過澳門)。不過,看訪澳旅客的數目上,訪澳旅客、訪澳中國內地旅客和訪澳香港旅客第三季(即是香港的運動主力月份)分別按季下跌0.8%、增加3.9%、下跌1.4%。故此,小薯不認為香港的運動對澳門有很大的影響。反而,最近的國際貿易氣氛緊張、中國經濟增速放慢及人民幣貶值卻是影響旅客,特別中國內地旅客的情緒和消費習慣。

小薯為銀娛估值,主要從股息及EV/EBITDA兩個角度分析,主要是因為銀娛基本上會將30%的盈餘派息,而剩下來的就會保留作未來發展用。2019年已經到了11月,投資者大多看2020了,所以根據第三季業績,同時對2020年的預期,小薯估計銀娛:

EV/EBITDA角度分析,
  • 2019年的合理價約HK$52 ~ HK$71
  • 2020年的合理價約HK$54 ~ HK$74

股息角度分析,
  • 2019年的合理價約HK$39 ~ HK$70
  • 2020年的合理價約HK$41 ~ HK$74

將兩個角度的估值作簡單平均,
  • 2019年的合理價約HK$45 ~ HK$70(較合理的估值為HK$57以下)
  • 2020年的合理價約HK$48 ~ HK$74(較合理的估值為HK$61以下)


2019年的全年經調整 EBITDA估計約163億港元,即較201869億港元下跌3.5%(詳細請看下文)。小薯就2020年的EBITDA會較2019年上升5%,其預估思維如下:
  • 過去6年,只有2015年的EBITDA有大幅度下跌,其他年度均有雙位數升幅
  • 儘管香港的運動,第三季旅客人數按季沒有大幅下跌,按年更有23%增長。
  • 2019年第4季度,新基建和入境設施的啟用,如澳門輕軌系統氹仔線、琴澳第三條跨境直通專線、珠機城際鐵路等,將支持澳門長遠發展,令內地往來澳門並在澳門內出行更為方便
  • 在較低基數下,如果香港的運動能在下年三月在一些trigger point而完結,2020年下半年的旅客數量估計回復正常,可能會高單位數,甚至雙位數升幅
  • 現時較大的隱憂反而是中國經濟增速放慢、人民幣貶值,導致高消費的客群會繼續減少,始終貴賓廳也佔博彩收益近50%(現時佔比持續減少,小薯認為是因貴賓廳投注大幅減少,而非中場大幅增加),因此抵消了部分EBITDA增幅

回到估值,以兩個角度看,2019年及2020年的估值簡單平均的估值範圍是HK$45 ~ HK$70HK$48 ~ HK$72。相較兩種估值方法,小薯較傾向參考EV/EBITDA得出來的估值。因為銀娛跟金沙不同,投資銀娛的,主要不是為股息,而是看中銀娛的發展潛力並長期持有。從EV/EBITDA角度分析,意味以2019118日收市價HK$55,算是合理並偏向合理範圍下限,有貨的可以繼續持有,如果沒有貨,有較大的風險胃納,現價可考慮分注吸納,否則則可待股價再下跌有更大的安全邊際才開始吸納。

如銀娛管理層自己也提及,貿易氣氛持續緊張、環球經濟放緩、區域競爭、貨幣浮動和香港的動盪等,這些事件均影響旅客的情緒和消費習慣,而小薯相信這些因素仍會困繞銀娛以致澳門賭業的情況,也同時會令賭業股的股價波動更大。不過,長遠來說,套用銀娛管理層的說話:「內地旅客對休閒和旅遊的持續殷切需求,令我們對澳門,尤其是銀娛的中、長期前景保持信心。我們相信澳門與大灣區的融合,對澳門的發展帶來正面幫助。」

以下為2019年銀娛最新估值計算,2020年則留待大家自行計算了!

EV/EBITDA角度分析

  • 發行股數 = 4,332,947,865
  • 少數股東權益 = 5.7億港元(截2019630日)
  • 帶息負債 = 20港元(截2019930日)
  • 銀行結存 = 492億港元(截2019930日的現金及流動投資)- 債務證券投資為297億港元(截2019630日結餘)- 其他有價證券投資為50億元(截2019630日結餘)=145億港元


2019年預測全年的調整 EBITDA 為:
  • 第一季:39億港元
  • 第一季:44億港元
  • 第三季:41億港元
  • 第四季:39億港元(簡單並保守預計第四季跟第一季的最低值一樣)
  • 全年:163億港元

過往5年年未EV/EBITDA12 ~ 19,過往7年年未EV/EBITDA則是 12 ~ 22,經評估後,保守估值合理EV/EBITDA13 ~ 18(因為同時考慮過往行業低谷的狀況)

合理企業價值為163億港元x13 = 2,128億港元 ~ 163億港元x18 = 2,946億港元

合理市值 = 合理企業價值 - 少數股東權益 - 淨負債(即帶息負債 + 未發股息 - 銀行結存)
= 2,128億港元~ 2,946億港元- 5.7億港元 – (20億港元 + 0億港元 – 145億港元)
= 2,247億港元 ~ 3,065億港元

合理價 = 合理市值 /發行股數
=2,247億港元 ~ 3,065億港元/ 4,332,947,865
HK$52 ~ HK$71(較合理水準則HK$61以下,意味以2019118日收市價HK$55已是合理範圍下限)

以股息角度分析
小薯從股息角度分析的估值與半年結時一樣,合理價為HK$38.6 ~ HK$70.7 (較合理水準則要HK$50以下,以2019118日收市價HK$55算是合理範圍較上部分),詳細計算請參考《銀娛(00272019年中期估值更新,現價合理可繼續持有(2019819日)


作者:80後小薯的投資人生
小薯其他平台原創專欄: 知名內地財經平台-雪球


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4 則留言:

  1. 問返澳門的莊荷(我朋友),都話呢兩個月,特別貴賓廳,都係小貓三四隻,應該中場人客多左,但中場的投注額較低,收入下降主要因為貴賓廳客少左,中場多左,~~~~~

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  2. 對,你可以看看小薯新一篇的金沙分析從交差參考。

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  3. 多謝小薯兄分享。希望有$48的低價吸納機會。

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